标普：房企上半年平均毛利率增至33% 债务规模不断攀升

9月6日，标普全球评级称，尽管今年上半年中国开发商创纪录的利润水平在一定程度上缓解了其资产负债表压力，但其债务规模仍在不断攀升；业内众多企业的杠杆比率也在持续走高。这说明中国受评开发商并没有在监管及融资环境收紧之时放慢脚步，反而在激进地谋求更大的市场份额。

标普认为，随着开发商加快举债购地步伐，其总债务规模将在未来12个月内继续扩大。尽管现金利润水平强劲，约40%-50%的受评开发商的债务对息税及折旧摊销前利润（EBITDA）比率较2017年末有所上涨。

融资状况更好的房企将融资环境收紧视作获取市场份额的有利时机。但与此同时，一些财务杠杆和流动性水平不断恶化的较弱房企也在持续扩张。

而随着房地产紧缩措施出台及非标影子银行融资（众多房企常用的融资方式）遭遇监管打击，土地价格也出现了一定程度的降温。土地拍卖高溢价现象不再。

此外，开发商依旧可通过部分传统融资渠道（包括项目贷款和部分信托融资）获得资金以支持不断上涨的建设开支，只是融资成本有所上升。众多受评开发商积累了大量现金余额及合约销售额，为应对不利环境及支持公司资本开支提供了空间。

2018年上半年，受评开发商的平均毛利润率从2017年的约30%升至33%。近50%受评企业的毛利润率增幅超过200个基点，只有15%出现下滑。然而，由于一二线城市的房价限制举措，房企利润率上涨局面恐难以在未来12个月之后延续。

观点地产新媒体了解，尽管市场环境严峻，大部分开发商的流动性状况在上半年依旧保持稳定，其现金对短期债务的平均覆盖比率依旧保持在1.2倍附近。标普表示，一些实力较弱的开发商所面临的流动性风险将大幅上升。这类开发商往往严重依赖短期信托贷款和资产管理计划等非标融资渠道，从而面临着巨大的再融资风险。

也有一些开发商利用自身强劲的现金销售收入偿还了债务而没有寻求继续扩张，从而降低了企业债务杠杆。约15%-20%的受评开发商在上半年成功地改善了自身的债务对EBITDA比率，使其将至低于2017年末水平。

另一方面，随着境内外债券到期，企业的再融资需求将继续攀升。2018年下半年，“实际到期”（包括行使回售权）的境内债券规模将达到1,500亿元人民币（约合220亿美元），2019年全年将达到2,500亿元人民币（约合370亿美元）。同时，今年下半年将有60亿美元（约合408亿元人民币）的境外债券实际到期，2019年全年还将有110亿美元（约合750亿元人民币）境外债券到期。因此，企业流动性状况能否改善将取决于市场环境及开发商是否进行积极的财务管理。

人民币走弱是持有美元债务的开发商面临的另一不利因素。但是我们预计，汇率影响仍将维持在可控水平，因为人民币对美元汇率尚未降至低于2016年12月时的近期最低水平。另外我们认为，开发商已总体降低了境外债务在其资本结构中的比例，从而降低了汇率风险对其偿还境外债务能力的影响。